В сентябре крупнейшие Центробанки по обе стороны Атлантики предприняли очередные чрезвычайные политические меры: долгожданное QE3 (третья порция количественного ослабления со стороны Федрезерва США), и не менее долгожданная программа Европейского центрального банка неограниченных покупок гос. облигаций в проблемных странах Еврозоны. Рынки отреагировали на это с энтузиазмом, близким к эйфории, по крайней мере, американские фондовые индексы достигли дорецессионных максимумов. Однако есть и те, кто обеспокоен возможным ростом инфляции и государственных расходов в результате последних модификаций монетарной политики. В основном это представители правых партий. На самом же деле, ни критика, ни эйфория по большей части не обоснованы. Сейчас в экономике слишком много свободных, недоиспользованных производственных мощностей, а перспективы настолько туманны, что ни о каком серьезном риске инфляции говорить не приходится.
Тем не менее, ФРС и ЕЦБ своими действиями подают рынкам три сигнала, которые должны заставить их остановиться. Во-первых, они говорят о том, что предпринятые ранее меры не сработали; на самом деле, этот кризис, во многом, дело рук Центробанков. Но при этом они не могут эффективно исправить свои ошибки. Во-вторых, заявление ФРС о намерении держать ставку на чрезвычайно низком уровне вплоть до середины 2015 года свидетельствует о том, что в ЦБ не ждут восстановления экономики в обозримом будущем.
Для Европы, где экономика сейчас намного слабее, чем в США, это должно звучать как зловещее предостережение. И, наконец, и ФРС и ЕЦБ ясно дали понять, что экономикам не удастся быстро и самостоятельно восстановить нормальные уровни занятости. Нужны стимулы. Самое время задуматься тем, кто призывает к прямо противоположному - к дополнительной фискальной консолидации в США и Европе.
Но стимул, столь необходимый по обе стороны Атлантики - фискальный стимул. Монетарная политика уже доказала свою бесполезность, и дополнительные вливания ликвидности, скорее всего, не помогут экономике вернуться к устойчивому росту. В традиционных экономических моделях повышение ликвидности приводит к увеличению объемов кредитования, в основном для инвесторов и иногда для потребителей, что повышает спрос на рабочую силу. Но возьмем, к примеру, Испанию, где из банковской системы уже утекло большое количество денег - и продолжает утекать, потому что Европа медлит с формированием единой банковской системы.
Новые порции ликвидности на фоне политики фискального ужесточения не помогут оживить испанскую экономику. В США наблюдается то же самое: небольшие банки, как правило, финансирующие малый и средний бизнес, остаются не у дел. Федеральное правительство - и при Буше, и при Обаме - потратило колоссальные миллиарды долларов, чтобы поправить дела в мега-банках, но позволило при этом тихо обанкротится сотням небольших, но жизненно важных для экономики, кредиторов.
Но даже если банковский сектор чувствовал себя лучше, уровни кредитования все равно оставляли бы желать лучшего. В конце концов, малый бизнес опирается на кредиты под обеспечение, а цены на недвижимость - главный вид обеспечения - по-прежнему на одну треть ниже докризисных уровней. Более того, учитывая огромные избытки и излишки в секторе недвижимости, вряд ли стоит надеяться на то, что низкие ставки смогут его как-то оживить. Зато еще один бум потребления практически гарантирован.
Конечно, не следует сбрасывать со счетов маржинальный эффект: незначительные изменения долгосрочных ставок благодаря QE3 могут привести к росту инвестиций; обеспеченные американцы воспользуются преимуществом временного роста на фондовом рынке и будут потреблять больше; некоторые домовладельцы смогут рефинансировать свои ипотеки, а снижение выплат по кредиту также поможет активнее ходить по магазинам. Но большинство из них прекрасно знают по опыту, что временные меры приводят лишь к непродолжительному всплеску оптимизма на фондовом рынке, а этого не достаточно, чтобы стимулировать потребление.
Более того, отчеты свидетельствуют о том, что домовладельцы практически не ощущают на себе эффект снижения долгосрочных процентных ставок; больше всего от них выигрывают, судя по всему, банки. Многие желающие рефинансировать свою ипотеку, все еще не могут этого сделать, потому что стоимость их кредита по-прежнему выше стоимости залоговой недвижимости.
В других обстоятельствах Штаты выиграли бы от снижения валютного курса, вызванного ослаблением монетарной политики - своего рода конкурентная девальвация в стиле политики «разори соседа», процветание за счет своих торговых партнеров. Но сейчас ставки снижаются в Европе и во многих других странах, поэтому выгода в этом плане будет минимальной. Некоторые обеспокоены тем, что новые вливания ликвидности лишь усугубят ситуацию, например, спровоцируют бум на сырьевом рынке, который увеличит нагрузку на американских и европейских потребителей.
Пожилые люди, склонные к осмотрительности и осторожности, вложившие сбережения в государственные облигации, не получат от них практически никакого дохода, что также приведет к снижению потребления. А низкие процентные ставки подтолкнут компании к инвестициям в основные средства с целью автоматизации производства. Таким образом, когда начнется восстановление, рынок труда останется в яме. Иными словами, преимущества весьма сомнительны.
В Европе у монетарных интервенций потенциал лучше, но риски те же. Чтобы успокоить тех, кто боится расточительности и беспечности со стороны государств, ЕЦБ придумал ряд условий для своей программы покупки активов. Но если эти условия функционируют как меры фискальной консолидации - предпринятые без сопутствующих стимулов роста - то они скорее добьют Европу, а не спасут ее: пациенту сначала придется рискнуть жизнью, а уж потом он получит действенное лекарство.
Правительства с неохотой будут обращаться в ЕЦБ за помощью, опасаясь утратить свой экономический суверенитет. У Европы есть еще одна проблема: если ЕЦБ слишком сильно зациклится на инфляции, а ФРС при этом будет активно стимулировать экономику, дифференциал процентных ставок приведет к укреплению евро, что не лучшим образом отразится на конкурентоспособности Европы и ее перспективах роста.
Рынки и политики Америки и Европы, кажется, верят в то, что монетарными стимулами можно оживить экономику. К сожалению, на данном этапе их основная задача - отвлечь внимание от мер, которые действительно стимулируют рост, включая экспансионистскую фискальную политику и реформы финансового сектора, способные увеличить объемы кредитования. Нынешнему спаду уже почти пять лет, и конца-края пока не видно. Именно об этом говорят нам действия ЕЦБ и ФРС. Чем быстрее правительства США и Европы поймут это, тем лучше.
Джозеф Стиглиц
Подготовлено Forexpf.ru по материалам Project Syndicate
