Крупнейшие в мире Центробанки продолжают волноваться из-за последствий инфляции, спровоцированных их попытками побороть рецессию. Напрасно. По сравнению с политическими, социальными и экономическими рисками продолжительного вялого роста после на редкость масшатбного финансового кризиса, непродолжительный всплеск умеренной инфляции - не повод для беспокойства. Напротив, в большинстве регионов его можно обернуть себе на пользу. Возможно, аргументация в пользу умеренной инфляции (скажем, 4-6% годовых) не так убедительна как в самом начале кризиса, когда я впервые поднял этот вопрос. Тогда, на фоне нежелания правительства прибегать к списанию долгов, а также в условиях значительной переоцененности реальных цен на рынке жилья и чрезмерных реальных зарплат в некоторых секторах, польза от умеренной инфляции была бы неоценима.
В тот период времени общее мнение заключалось, конечно, в том, что уверенное "V-образное" восстановление было не за горами, и было глупо заниматься инфляционной ересью. Я считал иначе, опираясь на исследование, которое легло в основу моей книги в соавторстве с Кармен М. Рейнхарт в 2009 году - На этот раз все будет по-другому.
При тщательном изучении предыдущих глубоких финансовых кризисов появляются причины беспокоиться о том, что спад занятости будет катастрофически глубоким, а восстановление - невероятно медленным. Правильная оценка среднесрочных рисков помогла бы оправдать мой вывод в декабре 2008 года о том, что "придется использовать все имеющиеся в наличие инструменты, чтобы исправить постигший нас, финансовый кризис, который случается раз в сто лет".
С тех пор минуло пять лет, а государственный, частный и внешний долг многих стран остается рекордно высоким. Сохраняется потребность в масштабной корректировке относительных зарплат между центральной и периферийной Европой. Но крупнейшие в мире Центробанки, по всей видимости, этого не замечают. В США Федрезерв привел рынки облигаций в волнение, намекнув на то, что программа количественного ослабления (QE) может подойти к концу.
Предложенный выход, кажется, отражает соглашение о перемирии между сторонниками ослабления и ужесточения. Сторонники ослабления получили масштабную ликвидность, но теперь, когда экономика укрепляется, приверженцы ужесточения настаивают на завершении QE. Это современное прочтение классического закона: начни ужесточение, прежде чем инфляция укрепится, даже если сектор занятости восстановлен не полностью. Как однажды остроумно заметил Уильям Макчесни Мартин, председатель Федрезерва в 1950-х и 1960-х годах, работа Центробанка состоит в том, чтобы "забрать чашу с пуншем в самый разгар веселья".
Проблема заключается в том, что это не обычная рецессия, и большинство людей еще даже не попробовали этот пунш, не говоря уже о том, чтобы им напиться. Да, есть обоснованные технические опасения о том, что QE искажает цены на активы, но сейчас лопнувший пузырь нам не грозит. Сегодня у США появилась великолепная возможность добиться реального, устойчивого восстановления после финансового кризиса. Случится катастрофа, если восстановление сойдет на нет если мы будем предаваться антиинфляционным предрассудкам, как в тот раз, когда некоторые Центробанки были слишком преданны золотому стандарту в 1920-х и 1930-х.
Япония пытается разгадать другую загадку. Харухико Курода, новый председатель Банка Японии, отчетливо дал рынкам понять, что Банк Японии стремится прийти к целевому значению инфляции в 2% в годовом исчислении, спустя годы близкого к нулю роста цен. Но учитывая небольшой рост долгосрочных процентных ставок, Банк Японии, кажется, берет паузу. Чего ждал Курода и его коллеги? Если бы Банку Японии удалось повысить инфляционные ожидания, долгосрочные процентные ставки обязательно бы отражали соответственно более высокую инфляционную премию. До тех пор пока инфляционные ожидания способствуют росту номинальных процентных ставок, этот рост - часть решения, а не проблемы.
У Банка Японии, безусловно, был бы повод для беспокойства, если бы росту процентных ставок способствовало увеличение премии за риск, а не рост инфляционных ожиданий. Премия за риск могла бы вырасти, к примеру, если бы инвесторы начали сомневаться в том, что Курода сдержит свое обещание. Решение, как и всегда в случае с монетарной политикой, состоит в четкой, последовательной и недвусмысленной стратегии работы с прессой.
Ситуация с Европейским центральным банком в корне отличается. ЕЦБ сохраняет осторожный подход к монетарной политике, поскольку он уже использует собственный бухгалтерский баланс, чтобы снизить стоимость кредитования в периферийных странах Еврозоны.
Но рост инфляции мог бы форсировать остро необходимую корректировку балансов в европейских коммерческих банков, в которых многие займы отображаются на балансе по стоимости, значительно превышающей рыночную. Он также мог бы обеспечить условия, в которых зарплаты в Германии могли бы расти, не приводя к снижению зарплат в периферийных странах.
Любой крупнейший в мире Центробанк способен привести убедительные аргументы в пользу осторожности. И председатели Центробанков правы, когда настаивают на структурных реформах и заслуживающих доверия планах по балансированию бюджетов в долгосрочной перспективе. Но, к сожалению, мы ни на шаг не приближаемся к той точке, когда инфляция действительно станет угрозой. Политикам следует подлить в чашу пунш, а не уносить его.
Кеннет Рогофф
Подготовлено Forexpf.ru по материалам Project Syndicate
