Отмар Иссинг (Otmar Issing), один из отцов евро, правильно формулировал принцип, согласно которому была создана единая валюта. Как он писал в FT на прошлой неделе, евро предназначался для валютного союза, а не для политического. Государства-участники учредили общий центральный банк, но не захотели отдать общему регулятору право облагать налогами. Этот принцип был закреплен в Маастрихтском договоре и с тех пор на буквально интерпретировал немецкий конституционный суд. Евро был уникальной и необычной конструкцией, жизнеспособность которой сейчас проверяется.
Конструкция явно испорчена. Полноценной валюте требуется как центральный банк, так и казначейство. Казначейство не обязательно использовать для налогообложения граждан в повседневной жизни, но эта функция должна быть использована в периоды кризиса. Когда финансовая система находится в опасности или рушится, центральный банк может предоставить ликвидность, но только казначейство может заниматься вопросами платежеспособности. Это хорошо известный факт, который должен быть известен всем вовлеченным в создание евро. Иссинг признает, что был среди тех, кто верил, что “начало валютного союза без создания политического союза ставит телегу впереди лошади”.
ЕС появился, как раз поставив телегу впереди лошади: устанавливая ограниченные, но политически выполнимые цели и сроки, осознавая, что они недостаточны и требуя дальнейших шагов в том же направлении. Однако по различным причинам, процесс постепенно прекратился. ЕС в настоящее время в значительной степени заморожен в своей нынешней форме.
То же самое относится и к евро. Крах 2008 года показал ошибки в создании, когда участникам союза пришлось спасать свои банковские системы самостоятельно. Долговой кризис Греции довел дело до кульминации. Если страны-участники не смогут сделать следующий шаг, евро может развалиться.
Изначальная конструкция евро предполагала, что участники будут соблюдать ограничения, установленные в Маастрихе. Однако предыдущее правительство Греции вопиюще нарушало эти ограничения. Правительство Георга Папандреу (George Papandreou), которое было выбрано в октябре прошлого года для того, чтобы навести порядок, открыла данные о том, что бюджет дефицита достиг 12.7% в 2009 году, что шокировало и европейские власти, и рынки.
Европейские власти утвердили план, который позволит сократить дефицит постепенно, сперва до 4%, однако рынки это не успокоило. Премии по рискам на греческие правительственные облигации по-прежнему превышают 3%, что лишило Грецию большей части выгоды от вступления в еврозону. Если так продолжится и дальше, существует реальная опасность, что Греция не будет способна в принципе выйти из своего затруднительного положения. Дальнейшее сокращение бюджета может привести к снижению экономической активности, сокращению налоговых поступлений и ухудшению соотношения долг-к-ВВП. Учитывая эти угрозы и отсутствие помощи извне, премии по рискам не вернутся на свои прежние уровни.
Ситуация усугубляется еще и рынком дефолтных свопов, который приносит выгоду тем, кто ставит на провал. При покупке кредитных дефолтных свопов, риски автоматически падают, если они ошибочны. Эта ситуация прямо противоположна в случае продажи, где ошибка автоматически увеличивает риск. Спекуляция кредитными дефолтными свопами может существенно увеличить премии за риск.
Признавая эту необходимость, на последней встрече Экофина, европейские финансовые министры впервые взяли на себя обязательство “гарантировать финансовую стабильность в еврозоне в целом”. Однако пока еще они не нашли механизм для того, чтобы это сделать, так как нынешние институциональные соглашения не соответствуют даже 123 статье Лиссабонского договора, в которой изложена правовая основа для подобных действий. Наиболее эффективным решением было бы выпустить совместно и порознь гарантированные еврооблигации под рефинансирование, скажем, 75% долга, который нужно погасить на момент, когда Греция достигнет своих целей, оставив Афинам возможность финансировать свои потребности так, как это им необходимо. Это помогло бы существенно снизить стоимость финансирования, и было бы эквивалентно условному выделению кредитных траншей МВФ.
Однако в настоящий момент политически это невозможно, так как Германия категорически против быть карманом для своих расточительных партнеров. Потому должны быть найдены временные механизмы.
Правительство Папандреу преисполнено решимости исправить прошлые злоупотребления, к тому же оно имеет значительную поддержку общественности. Были и массовые протесты, и сопротивление со стороны старой правившей гвардии, но, похоже, общественность согласна с курсом экономики, пока видим прогресс в исправлении бюджетных злоупотреблений, и есть еще много ошибок, над которыми нужно поработать. Такой временной помощи должно быть достаточно для Греции, однако не хватит для Испании, Италии, Португалии и Ирландии. Вместе они составляют слишком большую часть еврозоны, чтобы получить помощь таким же образом. Спасение Греции все равно оставляет под вопросом будущее евро. И даже если удастся совладать с нынешним кризисом, что делать со следующим? Очевидно, что необходимо следующее: необходим хорошо организованный рынок еврооблигаций. Вопрос в том, хватит ли политической воли для того, чтобы сделать эти шаги.
The euro will face bigger tests than Greece, Financial Times
