Европа находится в затруднительном положении. Инфляция упала до 0.4%, а экономический рост остается вялым уже много лет. Хотя Европейский центральный банк удерживает процентные ставки практически на нуле, рост объемов частного кредитования стопорится, а государственный долг продолжает расти. Это сильно напоминает ситуацию, сложившуюся в Японии в 1990х гг., которая закончилась потерей целого десятилетия и привела к экономической стагнации и дефляции, от которых страна пытается оправиться до сих пор. Обречена ли Европа на такую же судьбу? Параллели между европейской и японской экономиками несомненны. Обе пережили продолжительный бум цен на недвижимость и активы, спровоцированный долгами, за которым последовала глубокая рецессия балансов.
На фоне уменьшения благосостояния и сокращения зарплат снизился рост потребления. Что еще разрушительнее, цены на недвижимость и финансовые активы резко упали, но обязательства остались – серьезное потрясение для бизнеса и финансового сектора.
На самом деле уменьшение обеспечения и рост просроченной задолженности в совокупности поставили в тяжелое положение японские банки, которые имели слишком маленькую капитализацию и не смогли пережить большие убытки. Во избежание всплеска неплатежеспособности они пытались отсрочить уплату корпоративного долга, что привело к длительной и болезненной финансовой консолидации, уменьшению инвестиций и замедлению экономического роста. Для компенсации слабого спроса со стороны частного сектора правительство увеличило расходы, удвоив государственный долг, который превысил 230% от ВВП всего за 15 лет. К счастью Еврозона может избежать подобной участи. Хотя некоторые страны валютного союза столкнулись с образованием пузырей на рынке недвижимости, они были не столь велики, как в Японии в 1980х гг., а последующие убытки были не такими большими.
Кроме того, несмотря на резкий рост ипотечного долга в отдельных странах еврозоны, в остальных странах повышение было умеренным, а в Германии рост вовсе отсутствовал. Также чрезмерные займы компаний в Испании, Португалии и Ирландии были в целом компенсированы относительно сбалансированными займами в трех странах-тяжеловесах – Германии, Франции и Италии – где за счет этого необходимость в сокращении доли заемных средств ограничена. И наконец, коррекция цен на европейские активы была менее значительной. В действительности индексы фондового рынка Еврозоны в большинстве своем уже отвоевали свои позиции, утраченные с 2007 г.; и напротив японский фондовый индекс Nikkei 225 остается на уровне 15000 по сравнению с пиком в 40000, достигнутым в 1989 г.
У Европы есть и другое важное преимущество: она может учиться на ошибках Японии. Возможно самой ужасной из них была неспособность японского правительства провести структурные реформы для обеспечения роста - результат тяжелой политической обстановки в стране. Даже правительство премьер-министра Синдзо Абэ при его обширных полномочиях прилагает немало усилий, чтобы добиться прогресса в таких проблемных отраслях, как сельское хозяйство и рынки труда. врозона, несмотря на собственные существенные политические ограничения, судя по всему, более склонна к проведению таких реформ. В сущности, долговой кризис уже заставил Испанию, Португалию, Грецию и Ирландию провести масштабные реформы. Вскоре за ними может последовать и Италия.
Еще один урок из истории Японии связан с монетарной политикой. Но вопреки распространенному мнению, это не значит, что центральный банк должен быстро перейти к монетарной политике, направленной на стимулирование экономического роста, как сделал ЕЦБ в начале кризиса в Еврозоне. Хотя Банк Японии сомневался перед началом такого перехода в 1991 г., затем он резко снизил процентные ставки и начал вливать большие объемы ликвидности в экономику. Реальный урок, связанный с монетарной политикой Японии, заключается в том, что длительное кредитно-денежное регулирование при практически нулевых ставках позволяет банкам откладывать серьезные усилия, направленные на очистку баланса.
В течение почти восьми лет после начала кризиса банки просто использовали огромные запасы государственных облигаций в качестве обеспечения для получения ликвидности от Банка Японии, которую они затем использовали для кредитования ослабленных компаний. В результате широкое распространение получили отказы от применения принудительных финансовых мер, что часто описывают как «зомби-кредитование».
Хорошая новость заключается в том, что ЕЦБ, осознавая эту опасность, призывает к тщательной очистке балансов европейских банков, а также к проверке качества активов подконтрольных ему банков и проведению стресс-тестов. Плохая новость в том, что чрезмерное кредитно-денежное регулирование продолжает подрывать эти усилия. Европа не сможет избежать потери целого десятилетия, подобно Японии, просто увеличивая дозу монетарных препаратов. Никакая дополнительная ликвидность не заставит компании и домохозяйства с избыточной задолженностью занимать больше. Так было в Японии в 1990х гг., и сейчас происходит в еврозоне (и в США).
Тем не менее, хотя монетарная политика не помогла оживить рост в еврозоне, многие эксперты продолжают утверждать, что для того чтобы помочь правительствам решить фискальные проблемы, ЕЦБ должен начать количественное ослабление (масштабные закупки долгосрочных активов). Именно это и сделала Япония, в результате чего Банк Японии теперь является крупнейшим держателем японского государственного долга: государственные облигации на сумму примерно 200 триллионов иен (1.96 трлн. долларов). Кроме того, доходность по десятилетним облигациям в Испании и Италии уже близка к американскому уровню, а во Франции еще ниже.
Дальнейшее снижение стоимости заемных средств уменьшило бы стимул для правительств навести порядок в своих финансовых учреждениях. При этом ЕЦБ выступал бы в роли финансового агента, перераспределяя риски и направляя внушительные финансовые потоки в страны Еврозоны. В результате вся Еврозона могла бы столкнуться с увеличением государственного долга и ослаблением экономического роста – как Япония.
Безусловно, правительства должны больше тратить, чтобы упростить процесс снижения доли заемных средств - но только на время. Как показывает опыт Японии, длительное применение фискальных и монетарных стимулов не является средством для ускорения роста. Европейским лидерам следует учесть этот опыт. К сожалению, не факт, что они это сделают.
Подготовлено Forexpf.ru по материалам Project Syndicate
