Беспокойство по поводу слабости доллара усилилось после анонсированного Трампом решения ввести пошлины на импорт стали и алюминия. Одним из многих неожиданных аспектов поведения финансовых рынков за последний год стала слабая динамика доллара США, который просел почти на 10% на торгово-взвешенной основе и лишился более 10% в паре с евро.
Причем снижение курса произошло, несмотря на многочисленные факторы, которые, казалось бы, должны были отправить валюту в противоположном направлении. Это пересмотр экономических прогнозов на повышение, ожидания ужесточения монетарной политики, рост реальных и номинальных долгосрочных процентных ставок, масштабное фискальное стимулирование при полной занятости, рост протекционизма, который должен подавить наплыв импорта, и налоговая реформа, направленная на сокращение оттока капитала и увеличение его притока.
Уместно считать, что комбинация процентных ставок и текущего обменного курса говорит о рыночных ожиданиях относительно будущего валюты. Доходность 10-летних государственных облигаций США почти на 230 базисных пунктов выше, чем в Германии и на 280 базисных пунктов выше японских аналогов. Это предполагает, что в ближайшее десятилетие рынок ожидает снижения курса доллара более чем на 25% против основных конкурентов. Если бы таких масштабов ослабления не прогнозировалось, инвесторы предпочли бы долларовые активы иностранным с оглядкой на дифференциал процентных ставок. Отчасти слабость доллара объясняется более высокой, чем ожидалось, инфляцией в США.
Учитывая движения процентных ставок за последний год в контексте падения американской валюты, логично предположить, что 10-летние ожидания относительно курса доллара против евро от текущих уровней снизились на 15%. Как показывает информация по реальным ставкам, большая часть их движения отражает ожидания снижения реальных обменных курсов.
Обменные курсы — это относительные цены, и чтобы понять колебания доллара, нужно взглянуть на то, что происходило как в США, так и в других странах. Действительно, улучшения в американской экономике выглядят скромнее, чем в Европе и ряде других государств. Отсюда и отсутствие поддержки для валюты со стороны повышения ставок Центробанком.
Но это лишь часть объяснения. Если бы этот фактор был ключевым, можно было бы рассчитывать на более энергичное повышение ставок в других странах на фоне более активного роста спроса на инвестиционные фонды. Но этого не происходит. К примеру, в США и реальные, и номинальные ставки выросли по отношению к европейским. Другими словами, ожидаемые будущие обменные курсы снизились сильнее текущих. Слабость доллара проявляется также в парах с валютами Канады и Мексики, где этого роста не наблюдалось.
Сочетание более высоких процентных ставок и ослабления валюты сигнализирует о том, что под влиянием многочисленных факторов американские активы сейчас приходится пускать в продажу, чтобы убедить иностранцев держать их в портфеле или побудить американцев не диверсифицировать свои портфели в пользу иностранных активов. Этот паттерн относительно непривычен в Штатах, хотя имел место при администрации Картера до назначения Пола Волкера главой ФРС и при администрации Клинтона до того, как госсекретарь Роберт Рубин задействовал политику сильного доллара. Такое явление скорее характерно для развивающихся рынков, где оно отражает тревогу по поводу проводимой в стране политики.
Похоже, такая тревога зарождается и в США. Трамп и госсекретарь Мнучин демонстрируют противоречивую позицию в отношении сильной национальной валюты. Вашингтон сознательно позволяет дефицитам раздуваться в условиях полной занятости. Возникает вопрос о независимости Федрезерва, традиционной восприимчивости страны к иностранным инвестициям и ее желании обрушиваться на держателей долларовых активов.
Эти страхи усилились после решения президента, который намерен ввести высокие заградительные пошлины на импорт стали и алюминия в страну. План, направленный на защиту интересов внутренней торговли вызывает сомнения в последовательности политических процессов. Тот факт, что в ответ американские фондовые рынки понесли гораздо большие потери, чем выросли акции сталелитейных и алюминиевых компаний, говорит о том, что чистый эффект от тарифов проявится в снижении конкурентоспособности Америки даже без учета ответных мер со стороны торговых партнеров. И к тому же есть риск, что президент, который так любит торговые войны, решит затеять еще не одну такую войну.
Поддерживать доверие мировых рынков гораздо проще, чем восстановить. Валютные рынки посылают сигнал о том, что Америка идет не по тому пути. Стране самое время укрепить свой фундамент, от которого зависят сила доллара и здоровье экономики.
Подготовлено Forexpf.ru по материалам издания The Financial Times
